29/05/2020 às 15:01

Factor Investing: Entenda o investimento baseado em fatores

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Este artigo é o primeiro de uma série de textos sobre Factor Investing. Em outras palavras, investimentos em fatores. Se você está antenado no tema, provavelmente já ouviu falar de termos como: risk factors, smart beta, ETFs, passive investing ou quantitative finance. O Factor Investing está neste grupo, e destaca-se como o estado da arte nas pesquisas que buscam compreender como os retornos das ações, títulos, ativos reais e commodities são explicados.

Porém, apesar do factor investing ser um tema recente, notamos que este assunto ainda está concentrado em discussões acadêmicas nos programas de pós graduação, ou restrito aos fundos quantitativos. A série de artigos que será desenvolvida aqui no TCschool, busca preencher um pouco esse gap de conteúdo para o investidor individual brasileiro. Dessa forma, neste primeiro artigo, iremos então tratar do que são os fatores e o motivo deles serem tão debatidos.

Em resumo, os fatores são estratégias sistemáticas baseadas em regras que geraram retornos acima da taxa livre de risco de forma persistente. Pense no investimento em ações de valor, como uma forma de se expor à um fator chamado “Fator Valor” ou “Value Factor”. Aqui, vamos focar nos tópicos abaixo.

  1. O que são fatores?
  2. Como eles foram descobertos?
  3. Quais fatores escolher?

Nos textos subsequentes sobre Factor Investing, iremos abordar sobre os fatores macro que estão relacionados com os retornos dos produtos financeiros. Logo após, falaremos da relação entre risco e retorno, e entraremos em cada um dos fatores em artigos separados: fator mercado, tamanho, valor, momentum e iliquidez. Após isso, falaremos dos fatores que movem os retornos dos títulos de renda fixa (bonds). Por fim, mostraremos algumas aplicações para o Brasil.

Veja também esta entrevista com Luciano França, gestor da AvantGarde, um dos primeiros fundos a usar a estratégia de factor investing no Brasil:

Caso queira aprender mais sobre as estratégias de Factor Investing clique aqui.

Boa leitura!

factor investing

O que são fatores?

 Se perguntássemos aos investidores brasileiros quem foi o maior investidor de todos os tempos, é provável que muitos responderiam “Warren Buffett. Talvez Charlie Munger aparecesse em seguida. De fato, o velhinho conseguiu um retorno absurdo na sua vida como investidor, sendo que foram escritos diversos livros, cursos e palestras sobre investimentos, em especial, sobre value investing. Todo mundo quer saber como ele fazia para escolher as ações e, sabendo a fórmula, repetir os seus feitos. Conhecer o que está relacionado com os retornos é uma questão que sempre intrigou os acadêmicos e investidores profissionais.

Nesta série de artigos sobre fatores, você aprenderá que, embora muitos considerem Buffett um ótimo stock picker, podemos dizer que uma parte considerável do seu sucesso não se deve apenas a essa habilidade. Em vez disso, o desempenho é atribuído à identificação de certas características ou fatores importantes nas ações que estão associadas com retornos acima do mercado. Isso não quer dizer que Buffet não possui habilidade. Longe disso! O que quero dizer é que ele conseguiu selecionar de forma inteligente as características associadas com os retornos antes de todo mundo!

Nesse sentido, a estratégia de Factor Investing baseia-se em estilos de investimento que proporcionam altos retornos no longo prazo. O Investimento fatorial agrega diversas estratégias que buscam escolher os produtos financeiros (e.g., ações e títulos) com base em atributos que possuem informações relevantes sobre seus riscos e retornos.

Classificação dos Fatores

No geral, dividem-se os fatores em dois grandes grupos: os Fatores Macro e os Fatores Específicos, também conhecidos como Fatores de Estilo. Vejamos as características entre cada um.

Fatores Macro

São fatores como crescimento econômico, taxas de inflação, ambiente de negócios, taxas de juros e câmbio. Eles exercem influência sobre os preços dos diversos produtos financeiros em proporções diferentes. Considere por exemplo a inflação, ela afeta amplamente os ambientes financeiro e econômico. Dessa forma, mudanças na inflação esperada impactam os preços entre ações, títulos, commodities, entre outros. Ou seja, praticamente todas as classes de ativos. Nesse sentido, muitos mercados têm opções para investir diretamente em estratégias de fatores de inflação, como as TIPS americanas e os títulos do Tesouro Nacional atrelados à inflação.

Fatores Específicos ou Fatores de Estilo

Recentemente, o foco das pesquisas e das aplicações práticas mudou para os fatores de estilo. Por conta disso, quando alguém fala sobre investir em fatores, ele geralmente se refere a fatores de estilo, e não a fatores macroeconômicos.

Os fatores de estilo para as ações

Abaixo, elencamos os fatores de estilos mais conhecidos para as ações.

Fator Mercado – resume-se ao retorno do mercado de ações acima dos títulos do tesouro. No geral, estamos nos referindo ao retorno de um índice amplo de ações (como o S&P 500 ou o Ibrx 100, acima dos títulos soberanos). Este fator explica o motivo de alguns fundos que usam alavancagem apresentarem retornos maiores que o mercado;

Fator Tamanho – é o padrão de retorno em que as ações de pequenas empresas (small caps) apresentam retornos acima das ações de grandes empresas (blue chips). Esse fator explica o motivo de alguns fundos que investem em small caps apresentarem maiores retornos;

Fator Valor – é o padrão das ações das empresas de valor (baixo P/L, baixo P/VPA, baixo EV/EBIT) apresentarem maiores retornos que as ações das empresas de crescimento. Isso explica o desempenho dos fundos que dizem fazer value investing;

Fator Momentum – é o padrão das ações que estão subindo apresentarem maiores retornos que as ações que caíram. Esse fator explica os lucros das estratégias que usam análise técnica, como as linhas de tendência de alta e baixa;

Fator Iliquidezé o padrão das ações com baixa liquidez apresentarem maiores retornos que ações com alta liquidez. Esse fator explica os retornos das ações com baixa negociação;

Fatores para os títulos de renda fixa

Evidenciamos também, os fatores mais aceitos para os títulos de renda fixa:

Fator Duration – é o padrão dos títulos do governo de longo prazo apresentarem retornos maiores que os títulos de curto prazo. Isso corre devido a maior sensibilidade dos títulos longos com as taxas de juros;

Fator Default – é o padrão dos títulos com menor grau de investimento apresentarem maior retorno esperado que os de alto grau de investimento. Isso ocorre por existir um maior risco de calote, fazendo com que os investidores exijam maiores retornos.

Outros fatores – Existem diversos outros fatores que estão associados com os retornos das ações e dos títulos. Porém, eles são difíceis de quantificar e de explorar pelo investidor individual, como risco político, risco de produtividade e consumo, risco de catástrofes e vários outros.

Como os fatores foram descobertos?

Da mesma forma que muitas outras coisas no campo científico foram descobertas: uma observação levou a um questionamento. Em seguida, uma hipótese foi formulada. A hipóteses foi testada e os resultados comprovaram que existência de uma relação. O motivo da existência de relação, por outro lado, depende de uma teoria. Esse é o método científico!

Vejamos um exemplo de Factor Investing

Em 1934, Benjamin Graham e David Dodd, da Columbia Business School, escreveram o livro Security Analysis, lançando as bases do investimento em valor. A ideia era comprar ações cujos múltiplos de preço e valor contábil por ação (P/VPA), e preço por lucro por ação (P/L) estivessem dentro de parâmetros considerados baixos (veja mais sobre esses parâmetros). Essas seriam as ações de valor ou “barganhas”. Por outro lado, as ações cujos múltiplos estivessem exagerados (ações de crescimento ou “glamour”) deveriam ser vistas com certa cautela. O que se viu é que as ações de valor, de fato apresentaram maiores retornos. O gráfico abaixo apresenta os retornos acumuladores desde 1º de julho de 1926 para o mercado de ações dos EUA.

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Qual o motivo para isso acontecer?

De acordo com os teóricos da economia financeira, as ações de valor apresentam maiores retornos provavelmente por dois motivos (e isso é um debate que dura até os dias de hoje). Segundo a explicação racional, as ações de valor são mais arriscadas, por isso, o investidor exige um maior retorno ao investir nestas empresas. Segundo a explicação comportamental, as ações de valor são comumente avaliadas abaixo do seu valor justo, já as ações de crescimento seriam comumente superavaliadas.

Qual das explicações está certa?

Até o momento, o debate continua. Porém, existem maiores evidências para a explicação racional. Nesta série de artigos, iremos apresentar outros fatores e as explicações para cada uma.

Quais fatores escolher?

Para determinar a melhor estratégia de Factor Investing, usaremos os alguns critérios. Inicialmente, este fator deve fornecer poder explicativo aos retornos do portfólio e oferecer um prêmio (retornos mais altos). Além disso, o fator deve ser:

Persistente – é aplicável por longos períodos de tempo e em diferentes regimes econômicos.

Pervasivo – é válido para países, regiões, setores e até classes de ativos.

Robusto – Pode-se utilizá-lo para várias definições (por exemplo, o investimento em valor deve funcionar independentemente de criarmos uma carteira com base em P/L, P/VPA ou EV/EBIT).

Investível – Ele deve existir não apenas no papel, mas também após considerar questões reais de implementação, como custos de negociação. Afinal, de que adianta montar uma estratégia, se os custos são absurdos?

Intuitivo – Existem explicações lógicas baseadas em risco ou comportamentais para seu prêmio e o porquê ele deve continuar a existir. Isso evita o fator aparecer e logo desaparecer.

Permanece a busca por fatores

Por fim, diversos fatores foram propostos ao logo dos nos. Entretano, muitos não sobreviveram ao teste do tempo: apareceram e logo sumiram; estão presentes em apenas um mercado; não eram robustos; eram caros para replicar ou não possuíam explicação lógica.

A nossa busca para encontrar o conjunto especial de fatores capazes de explicar a grande maioria das diferenças de retorno entre portfólios diversificados é realmente uma jornada no tempo e a história do que é chamado de modelos de precificação de ativos.

A procura por uma forma de explicar os retornos das ações, começou por volta da década de 60, com o desenvolvimento do primeiro modelo de precificação de ativos, o CAPM e o primeiro fator: o mercado. Vamos falar dele no próximo texto sobre Factor Investing.

Até logo!

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