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Factor Investing: conheça o Fator Termo

01/09/2020 às 5:00

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Este artigo é o oitavo de uma série de artigos sobre Factor Investing, em outras palavras, investimentos em fatores. Neste oitavo artigo, vamos mudar o foco para outra classe de ativos: os títulos (bonds). Nestes dois artigos sobre fatores dos bonds, iremos abordar o fator termo e em seguida o fator default. No início, falaremos da importância dos bonds para os mercados financeiros, mostraremos como mensurar o tal fator termo (a forma tradicional), além de uma aplicação prática. O sumário está exposto abaixo.

  • O mercado de títulos e os fatores de risco
  • Fator Termo: entenda o conceito
  • Exemplo prático: calculando o fator termo
  • Reflexão: a importância dessa informação para o investidor

Boa leitura!

Ilustração de calculador escrito factor investing: conheça o fator termo

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O mercado de títulos e os fatores de risco

Ao longo dos nossos últimos textos, falamos de cinco fatores de risco que afetam os retornos das carteiras de ações: a sensibilidade ao mercado, o tamanho, o valor, o momentum e a iliquidez. As ações são apenas uma das classes de ativos disponíveis para o investidor. É importante lembrar que existem diversos outros tipos de ativos disponíveis, como os títulos do governo de curto e longo prazo, títulos pré e pós-fixados, debêntures e títulos conversíveis. Além disso, existe o mercado de derivativos e de câmbio.

Dentre esses mercados, o mercado de títulos públicos é um dos maiores mercados do mundo. O mercado de títulos (de dívida ou de crédito) é onde os investidores negociam títulos de dívida que podem ser emitidos por empresas ou governos. Ao comprar um título você está emprestando dinheiro por um determinado período e cobrando juros por esse empréstimo. Similar ao que um banco faz com seus devedores.

Diferenças entre os mercados

Uma diferença fundamental entre o mercado de ações e de títulos é o risco envolvido em investir em cada um. Quando se trata de ações, os investidores podem estar expostos aos riscos sistemáticos e aos riscos específicos das empresas. Se a carteira de ações for bem diversificada, teremos uma exposição aos fatores de risco sistemáticos. Porém, se a carteira for concentrada, o indivíduo terá uma exposição aos fatores de risco sistemáticos e ao risco da empresa. Falamos sobre isso no começo da nossa série sobre factor investing.

Os títulos, por outro lado, são mais suscetíveis a riscos como inflação e taxas de juros. Quando as taxas de juros sobem, os preços dos títulos tendem a cair. Se as taxas de juros estiverem altas e você precisar vender seu título antes do vencimento, pode acabar recebendo menos do que o preço de compra. Se você comprar um título de uma empresa que não seja financeiramente sólida, você irá se expor ao risco de crédito. Ou seja, o risco de a empresa dar um calote em você!

Fator Termo: entenda o conceito

Imagine que você vai comprar algum ativo para investir e são oferecidas duas opções. A primeira, é o Ativo A: um investimento de um ano para o outro. Esse investimento custa R$ 1000, e vai te pagar R$ 100 no final do ano mais R$ 1000. O segundo, é o Ativo B: um investimento de 5 anos. Esse investimento custa R$ 1000, e vai te pagar R$ 100 no final de cada ano mais R$ 1000 no ano 5.

Se taxa de juros for de 10%, ambos os títulos serão negociados por R$ 1000 (faça o desconto dos fluxos de caixa para comprovar isso). Porém, e se a taxa de juros subir para 11%? O que será que vai acontecer?

Quem leu os nossos textos sobre renda fixa, já sabe a resposta: se os Ativos A e B são títulos com cupom fixo, então eles vão cair de valor. Porém, o título A vai cair menos que o título B.

Veja abaixo o efeito da variação na taxa de juros no valor dos títulos (Figura 1). Além dos Títulos A e B, adicionamos mais 4 títulos com maturidades diferentes. A tabela abaixo faz um resumo da maturidade dos títulos. Assuma que a taxa de cupom seja de 10%.

Logo, temos um padrão aqui: os títulos com maior maturidade são mais sensíveis a taxa de juros.

Term Premium

No geral, nos últimos anos, as pesquisas indicaram que existe um prêmio pelo risco ao montar um portifólio em que o investidor compra títulos longos e vende títulos curtos. Nesse sentido, a diferença entre estes dois estilos, gera o fator de risco chamado de Term Factor ou Term Premium.

O Term Premium é uma métrica do desempenho dos títulos de longo prazo do governo menos os títulos de curto prazo. Nos EUA, esse prêmio apresentou uma diferença de 1.8% entre 1927 até 2010.

Em suma, o Term Premium é claramente um fator de risco, visto que o investidor que montar uma carteira formada por títulos de longo prazo pegando emprestado por uma taxa próxima da taxa livre de risco (taxa de curto prazo) irá obter um maior retorno esperado. Entretanto, como os títulos de longo prazo são mais sensíveis às variações nas taxas de juros, ele pode acabar perdendo dinheiro nesta operação.

Exemplo prático

Abaixo, temos a diferença destes dois tipos de títulos. A carteira azul é uma carteira teórica chamada IRF-M 1 e representa a evolução, a preços de mercado, da carteira de títulos públicos prefixados (LTN e NTN-F) com prazos inferiores a um ano. A carteira vermelha, chamada de IRF-M 1+, representa a evolução, a preços de mercado, da carteira de títulos públicos prefixados (LTN e NTN-F) com prazos superiores a um ano.

Agora, vamos ver se a diferença entre a carteira formada por títulos longos menos a carteira de títulos curtos gera retornos no Brasil. Assim, a partir da figura abaixo, é possível observar que o investidor só teve um retorno significativo a partir de 2015. Provavelmente, isso ocorreu pela redução constante da taxa de juros, que aumentou o valor dos títulos longos em comparação com os títulos curtos.

Vamos olhar este período separadamente e comparar com o Ibovespa. Conforme a figura abaixo, o TERM continua perdendo. Mas é obvio que isso iria acontecer, afinal estamos falando de um fator de renda fixa. Entretanto, também podemos observar que os títulos de longo prazo bateram o Ibovespa (ao considerar o período anterior desde 2000, os resultados ficam ainda piores o para Ibovespa).

Reflexão: a importância dessa informação para o investidor

O que eu faço com essa informação? Para replicar os resultados acima, o investidor teria que comprar títulos longos em uma data anterior a queda dos juros. Este é um timing que não é tão simples.

Atualmente, o mercado brasileiro não apresenta uma forma tão eficiente de realizar a replicação dos títulos de renda fixa longos. Nesse sentido, o investidor teria que comprar uma carteira de títulos pré-fixados de alta maturidade para se expor ao risco do TERM factor.

Por fim, no futuro, quando saírem os ETFs que repliquem títulos de alta e baixa maturidade, o investidor poderá se expor ao fator termo e ampliar a diversificação da sua carteira com ativos que apresentam menor risco e baixa correlação com as ações e seus fatores de risco.

Assim, aguardamos vocês no próximo texto. Até mais, pessoal!

Referências

Ilmanen, A., & Kizer, J. (2012). The Death of Diversification Has Been Greatly Exaggerated. The Journal of Portfolio Management 30(3). Disponível em: https://www.aqr.com/Insights/Research/Journal-Article/The-Death-of-Diversification-Has-Been-Greatly-Exaggerated

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